2020为全球新能源汽车的拐点。欧洲一月电动车销量数据超预期，德国2020年1月销量1.61万辆，YOY+138%;法国1月电动车销量1.46万辆，YOY+212%; 英国1月电动车销量0.87万辆，YOY+146%。同时国产特斯拉逐步放量，行业整体向上趋势明确。
但短期由于疫情影响导致行业开工率下降，产量减少。对于制造行业，我们不仅需要关注需求和产量，更应关注由量减少带动的“经营杠杆”问题。产量减少，对应成本中的折旧摊销费用会增加。在疫情期间，如果工人工资照发，对应的人工成本也会因产量减少而分摊的金额更多。
受疫情影响，产业链开工率降低。对于制造行业，我们不仅要关注减产对量的影响，还应关注经营杠杆的问题。产量减少，对应成本中的折旧摊销费用会增加。在疫情期间，如果工人工资照发，对应的人工成本也会因产量减少而分摊的金额更多。本篇报告探讨减产带动的“经营杠杆”问题。
我们的研究方法是根据公司的完全成本拆分，找出成本结构中人工成本和折旧成本占比较高的公司。我们另外选取2019Q3的固定资产占总资产比例、2019H1的生产人员占人员总数的比例作为指标，观测哪些公司可能会收到减产的影响较大。企业完全成本拆分：人工、折旧成本受经营杠杆影响影响较大。从毛利率影响角度来看，人工、折旧占比较高的企业可能受减产影响较大，因为产量减少导致分摊金额增加。从三费率的影响来看，假设工人工资照发，销售费用、管理费用、研发费用预计分摊金额都随产量减少而增加，可能全部企业都将受到影响。
企业完全成本拆分：人工、折旧成本受经营杠杆影响影响较大
从企业完全成本拆分来看，人工、折旧占比较高的企业可能受减产影响较大，因为产量减少导致分摊金额增加。
因为只有新的招股说明书才有完全成本拆分，因此我们只能选取部分公司，对应年份在2016-2018年之间。
根据招股说明书上的成本结构，宁德时代：人工13%+折旧8%，恩捷股份：人工10%+折旧9%，科达利：人工15%+折旧4%，天奈科技：人工12%+折旧7%。
企业完全成本拆分：产量减少三费分摊金额增加，三费率预计提升
三费率的影响来看，假设工人工资照发，销售费用、管理费用、研发费用预计分摊金额都随产量减少而增加，因为三费中的多数成本为固定成本。
销售费用主要包括：售后综合服务费、销售佣金、运输费、职工薪酬等。
管理费用主要包括：员工薪酬、折旧摊销、后勤及办公费等。
研发费用主要包括：员工薪酬、折旧摊销、材料费等。
另外关注两个指标：1）固定资产占比 2）生产人员占比。我们筛选出固定资产占比较大的企业：科达利42%、恩捷股份30%、天赐材料29%。生产人员人数占比较高的企业：嘉元科技83%、恩捷股份72%、璞泰来71%、亿纬锂能70%。
以宁德时代为例，减产10%、20%、30%分别影响利润率5%、9%、15%。我们以宁德时代为例，假设销售价格不变的情况下，在产量分别减少10%、20%、30%的情况下进行测算，假设工人工资照发，毛利率分别为22%、19%、17%。在三费率环节，同样假设工人工资照发，我们选取2019Q1-3的三费率进行测算，在减产10%、20%、30%的情况下，三费率分别为16%、18%、21%。毛利率与三费率的差在不减产的情况下为10%，而在减产10%、20%、30%的情况下分别为5%、1%、-5%，共计影响利润率5%、9%、15%。
短期来看，行业开工率下降会造成产销量减少，经营杠杆会放大亏损。但如果疫情结束，企业复工后加班加点赶上，需求会反弹。而看一年的时间维度，2020年是全球新能源汽车拐点元年，欧洲一月电动车销量数据超预期，国产特斯拉逐步放量，行业整体向上趋势明确。
文章来源：天风证券
